Игра на миллионы: как владельцы крупнейших агрохолдингов использовали деньги инвесторов

В начале 2017‑го группа «Кернел» Андрея Веревского разместила пятилетние евро­облигации на $500 млн. В ходе подписки на ценные бумаги было получено в 2,5 раза больше заявок, что позволило компании сократить цену бумаг с 9,25 до 8,875% годовых. Привлеченные средства будут направлены на развитие экспортной инфраструктуры агрохолдинга, покупку нового перерабатывающего предприятия и увеличение земельного банка. Это стало первым выходом агрокомпании из Украины на международный рынок капитала за последние три года. «Такой интерес со стороны инвесторов вызван тем, что «Кернел» отличается от многих украинских компаний низкой долговой нагрузкой, ориентацией на экспорт, он не зависит от колебаний украинской гривны и внутреннего спроса, а также у предприятия невысокий уровень задолженности», — подчеркивает старший аналитик компании Concorde Capital Игорь Жолонковский.

То, что группа Веревского привлекла внушительный капитал, не гарантирует другим украинским агрокомпаниям успех на внешних рынках капитала. Пока украинские агрохолдинги не вызывают большого интереса у иностранных инвесторов. Причины: нестабильная экономика, военные действия на востоке, высокая долговая нагрузка Украины, низкий страновой рейтинг. С другой стороны, на внешних рынках сейчас нет той ликвидности, которая была во время активных выходов украинских компаний на IPO в 2006–2012 годах. «К 2010-му польские пенсионные фонды завели на Варшавскую биржу около 20 млрд евро», — отмечает Жолонковский. Сейчас даже польские инвесторы не готовы вкладывать в наши компании. На Варшавской фондовой бирже торгуется наибольшее количество украинских агрохолдингов. Своих крупных агрохолдингов в Польше не было, поэтому поляки охотно покупали акции украинских аграрных компаний.

Пока украинские агрохолдинги не вызывают большого интереса у иностранных инвесторов

Кроме IPO отечественные предприятия пользовались таким инструментом, как евробонды. Но выпускать их компания может только после того, как станет публичной. «Размещение акций — это первый этап, — говорит специалист отдела продаж долговых ценных бумаг Dragon Capital Сергей Фурса. — Когда компания еще недостаточно велика, она заявляет о себе именно таким образом». Предприятие готово к выпуску евробондов, когда у него выстроены все внутренние процессы, когда оно стало крупным и финансово надежным. «По евробондам есть смысл привлекать значительные суммы, не менее $500 млн, — уверен Фурса. — А для этого компания должна быть достаточно большой, чтобы обслуживать долг». Инвесторы не спешат покупать бумаги украинских компаний еще и потому, что не забыли громкий провал агрохолдинга «Мрія». Весной 2013-го он разместил пятилетние еврооблигации на сумму $400 млн, а летом 2014‑го объявил дефолт. Шансов вернуть свои деньги у держателей облигаций практически нет.

Привлекать евробонды стоит на сумму не менее $500 млн

«Инвесторам важна понятная бизнес‑модель компании, четкая юридическая структура, лидерство в секторе, высокие доходы и прибыльность, а также темпы их роста, — рассказывает руководитель департамента корпоративных финансов компании «Делойт» в Украине Дмитрий Ануфриев. — Акционеры компании также должны вызывать доверие». Для чего украинские агрохолдинги привлекают внешнее финансирование?

Сахарный аншлаг

В далеком 2006 году «Астарта» Виктора Иванчика стала первой компанией из Украины и Восточной Европы вообще, которая вышла на Варшавскую фондовую биржу. «Нам как первооткрывателям было сложнее всех, — вспоминает Иванчик. — Мы получили меньше денег за наш пакет акций, чем можно было выручить два‑три года спустя. Зато мы выиграли время. Компания стала активно развиваться, начала сотрудничать с лучшими международными и европейскими банками». К тому времени у Иванчика было пять сахарных заводов и 73 500 га земли.

Деньги пошли на то, чтобы увеличить масштабы бизнеса, сделать его более устойчивым. «Астарте» необходимо было нарастить земельный банк и диверсифицировать бизнес. Сахарный бизнес очень сложный. Он подвержен цикличности и ограничен емкостью внутреннего рынка. Время для размещения было выбрано удачно: после «оранжевой революции» европейцы благосклонно смотрели на Украину, а наполненные ликвидностью инвестфонды искали ниши для заработка. В ходе IPO «Астарта» продала 20% акций за $31,7 млн.

Статус публичной компании нужен был Иванчику для того, чтобы привлекать деньги других иностранных инвесторов, таких как ЕБРР и МФК. Всего за 10 лет «Астарта» инвестировала в развитие бизнеса более $500 млн. Сейчас у нее семь сахарных заводов и 250 000 га земли, урожай зерновых и масличных вырос в семь раз, до 910 000 т. За эти годы доходы компании возросли более чем в 10 раз, до 369 млн евро, а EBITDA достигла 150 млн евро (в 2016‑м она увеличилась на 14,5%).

Но в последние годы главное для Иванчика не размер, а качество бизнеса. Основной упор он делает на эффективность. Поэтому бизнесмен не жалеет денег на инновации и модернизацию. «У «Астарты» самая эффективная экономика в отрасли», — отмечает аналитик компании Concorde Capital Александр Паращий. Компания активно развивала другие направления, в частности молочное животноводство. Три года назад «Астарта» занялась переработкой сои и производством биогаза. Для этого в Глобино Полтавской области она построила перерабатывающий завод и биоэнергетический комплекс. Сейчас в структуре выручки холдинга на сахар приходится менее 50%. Вторую половину делят между собой растениеводство, производство молока и переработка сои.

Один из главных козырей Иванчика — продуманная кредитная политика, позволившая компании избежать сложностей с выплатой долгов. Соотношение долга к EBITDA у «Астарты» не превышает 1,0. «Это очень хороший показатель, компания развивает инвестпроекты и в целом работает прибыльно», — отметил один из инвестбанкиров.

Один из главных козырей Иванчика — продуманная кредитная политика

Правильность выбранной стратегии развития «Астарты» подтверждают ее котировки: за год акции агрохолдинга подорожали на 84,19%, до 68,5 злотого. В этом году в компании произошло еще одно важное событие: канадский фонд Fairfax Financial Holdings в январе за $35,86 млн выкупил 10% акций «Астарты» у ее второго владельца Валерия Короткова. Ожидается, что в течение 2017 года фонд увеличит свою долю в компании за счет выкупа оставшихся у Короткова 17,79% акций. Приход нового инвестора откроет перед компанией большие возможности для развития, особенно на внешних рынках.

Если Иванчик в ближайшие год‑два решит выпустить еврооблигации, интерес со стороны инвесторов к «Астарте» гарантирован. «У агрохолдинга нет активов на неподконтрольных территориях, зато у него есть валютная выручка и стабильный рост», — говорит аналитик инвесткомпании Adamant Capital Константин Фастовец. Компания сможет разместить свои ценные бумаги по невысокой ставке на уровне 8,2–8,6% годовых.

В ожидании решения

До кризиса 2009-го для большинства инвесторов «большой» означало «надежный». Они готовы были вкладывать в крупные агрохолдинги с большим земельным банком и несколькими направлениями бизнеса. Именно по такому принципу строил свой холдинг UkrLandFarming его владелец Олег Бахматюк. «Бахматюк не жалел сил на то, чтобы придать компании как можно более аппетитный для инвестора вид, — вспоминает инвестиционный банкир, работавший с ULF. — Ради этого он форсированно наращивал земельный банк, сохранял в структуре ULF все доставшиеся от покупок бизнесы и не шел в высококонкурентные ниши». К тому же убедить инвесторов приобрести акции украинского агрохолдинга могло только его лидерство в каком‑либо сегменте или значительный земельный банк. Свой первый мясокомбинат, который располагал небольшим земельным банком, Бахматюк купил в родном Ивано‑Франковске в 2004 году. За этим последовала покупка еще десятка комбинатов и нескольких скотоводческих ферм. Но основные приобретения аграрий сделал в период с 2010 по 2013 год. После финансового кризиса цены на агропродукцию упали, и многие компании, особенно те, что развивались на кредитные деньги, погрязли в убытках. Упустить такой момент было нельзя. Менее чем за три года ULF вырос почти в пять раз. Бахматюк осуществил более 10 крупных покупок. К примеру, приобретение компании «Райз» Виталия Цехмистренко примерно за $100 млн в 2011 году превратила Бахматюка в крупнейшего латифундиста в Украине (холдинг обрабатывал около 180 000 га земли в самых плодородных областях страны). К 2016-му он планировал увеличить свой земельный банк до 800 000 га. А покупка сахарной компании «Дакор» вместе с заводами по производству сахара компании «Райз» сделала ULF одним из лидеров в этом сегменте.

Бахматюк не жалел сил на то, чтобы придать компании как можно более аппетитный для инвестора вид

Главным достижением 2013 года Бахматюк называл выпуск евробондов. Тогда ULF в три приема удалось привлечь $500 млн. Финансисты, участвовавшие в выпуске евробондов ULF, говорили, что сделка была инициирована Сбербанком России, который хотел конвертировать кредит в евробонды. Этим они объясняли очень высокую ставку купона — 10,88%. Основными покупателями стали инвесторы с Ближнего Востока. Но грандиозные планы Бахматюка по дальнейшему развитию и завоеванию новых рынков спутали очередной кризис и девальвация гривны, а также не слишком высокая эффективность бизнеса — интегрировать новые предприятия в общую структуру оказалось не так просто. Расти через покупки было слишком дорого. Сейчас долговая нагрузка ULF — самая высокая в отрасли и составляет $1,68 млрд. «Долг очень высокий, и большая часть — в иностранной валюте», — признает заместитель генерального директора UkrLandFarming Игорь Петрашко. В последние пару лет холдинг значительно сократил количество инвестиций. Уменьшил сегмент дистрибуции техники и удобрений, а сахарный бизнес из‑за его низкой рентабельности компания вообще закрыла.

Точно так же, путем скупки предприятий конкурентов по всей стране, Бахматюк создавал свой холдинг по производству яиц «Авангард». За пять лет он поглотил около двух десятков птицефабрик по всей стране. «Олег увидел, с одной стороны, разнородность активов и акционеров, отсутствие мощного игрока, с другой — огромный внешний рынок и перспективы», — объясняет совладелец компании «Овостар Юнион» Виталий Вересенко. Бахматюк откровенно демпинговал, поэтому другие участники рынка таких условий работы не выдерживали и закрывались. Если в 2007 году «Авангард» контролировал 11% яичного рынка, то в 2010-м — уже 26%, в 2013-м — 55%. В 2010-м, когда «Авангард» стал крупнейшим в Украине производителем яиц, Бахматюк провел IPO компании на Лондонской фондовой бирже. «Эту площадку Бахматюк выбрал потому, что считал ее более перспективной с точки зрения привлечения капитала, чем Варшавскую биржу», — вспоминает Петрашко, который в то время работал в компании «Тройка Диалог Украина», проводившей размещение. К тому же Бахматюк считал свою компанию достаточно большой и был уверен, что инвесторы обратят на нее внимание. Его надежды оправдались: при IPO инвесторы оценили акции «Авангарда» в $15 за штуку, а всего за 22,5% акций компании они заплатили $208 млн.

Кроме низкой стоимости денег, IPO нужно было Бахматюку для того, чтобы сделать компанию публичной. «Публичность позволяет компании выпускать еврооблигации и активно пользоваться займами зарубежных банков», — говорит Фурса.

Привлеченные средства пошли на строительство двух птицекомплексов в Каменце‑Подольском и Херсоне, а также на увеличение мощностей завода по производству яичного порошка. Через полгода после IPO компания выпустила пятилетние еврооблигации на $200 млн. «Большая часть этих денег пошла на погашение долга перед акционером Олегом Бахматюком, остаток направили на оборотные средства», — рассказывает инвестбанкир. Однако рассчитаться за выпущенные евробонды «Авангард» не смог.

Публичность позволяет компании выпускать еврооблигации и активно пользоваться займами зарубежных банков

После аннексии Крыма и оккупации Донбасса Бахматюк потерял предприятия в этих регионах. Многие старые фабрики по производству яиц работали неэффективно. Поэтому часть из них бизнесмен закрыл. В результате 2014 год его компания завершила с убытком почти в $27 млн, а в 2015‑м убыток вырос до $158,4 млн. При этом, несмотря на развитие экспорта, более 75% продаж «Авангарда» все‑таки приходилось на внутренний рынок. Поэтому девальвация гривны больно ударила по яичному бизнесу Бахматюка. Весь 2015 год собственник компании пытался договориться с держателями еврооблигаций о реструктуризации, и в октябре инвесторы одобрили план. Срок погашения был продлен на три года — до конца октября 2018‑го. Но текущие операционные результаты не позволяют рассчитывать на то, что компания сможет вовремя погасить долг. За девять месяцев 2016‑го убыток «Авангарда» составил $38,7 млн, а EBITDA — ‑$10 млн.

Сейчас «Авангард» пытается нарастить экспортные продажи, в прошлом году их доля достигла 43%. Акции компании на Лондонской бирже за последние полгода подорожали на 51%, до 0,68 фунта. Причиной роста котировок стала информация о том, что в 2015‑м «Авангарду» удалось в 13 раз сократить убыток. «Это хороший результат для компании, котировки которой с марта 2014‑го по март 2016‑го обвалились в семь раз», — отмечает собеседник Lanflord. Сможет ли компания Бахматюка в ближайшие годы снова выйти на внешние рынки капитала? Скорее всего, нет. «Долги не позволят бизнесу Бахматюка получить ни необходимый интерес инвесторов, ни приемлемую цену финансирования», — уверен инвестбанкир. «Наша цель — провести реструктуризацию на 10 лет, чтобы снизить нагрузку на компанию и дать ей возможность развиваться», — объясняет Петрашко.

«Астарта» может привлечь евробонды по невысокой ставке 8,6% годовых

Размер — не главное

Собственник агрокомпании KSG Agro Сергей Касьянов неохотно рассказывает о полученном опыте размещения акций в Варшаве. Причина проста: последние три года компания переживает не лучшие времена.

Но шесть лет назад все было иначе. Агрохолдинг активно увеличивал земельный банк, покупал перерабатывающие предприятия, развивал свиноводческое направление, получал прибыль. «В то время инвесторы были уверены, что сила компании — в ее размере, — рассказывает Касьянов. — Нам нужно было показать им, как у нас все настроено на рост, увеличение земельного банка, максимальную эффективность».
Выйти на IPO Касьянова, как и Бахматюка, вдохновил опыт других украинских агрохолдингов, которые успешно привлекли деньги иностранных инвесторов. «Тогда всем были нужны средства на развитие, а самый дешевый капитал — это частное размещение», — поясняет Касьянов. Для Лондонской фондовой биржи KSG Agro была слишком маленькой, поэтому выбор пал на Варшаву. В апреле 2011‑го за 33% акций компания получила $40 млн. «Это был более высокий показатель, чем в среднем по рынку, — инвесторы оценили KSG Agro в $120 млн», — вспоминает собеседник Landlord.

самый дешевый капитал — это частное размещение

Сейчас Касьянов жалеет о том, что отказался от консервативной стратегии развития и слишком увлекся активным ростом. В погоне за масштабом он наращивал земельный банк, развивал мясопереработку, решил заняться хлебным бизнесом и купил несколько хлебзаводов, инвестировал в сеть супермаркетов Spar. В 2014‑м девальвация гривны и потеря активов в Крыму подкосила компанию — ее убыток достиг почти $40 млн, а долги перевалили за $90 млн. Собственник KSG Agro был вынужден спасать компанию. Касьянов вернулся к оперативному управлению, минимизировал расходы, избавился от неприбыльных активов, договорился с банками о реструктуризации. В результате за девять месяцев 2016‑го агрохолдингу удалось выйти на прибыль в $2,04 млн, а кредитные обязательства снизились на 54%, до $46,1 млн.
Сделав выводы из прошлых ошибок, Касьянов намерен сконцентрироваться на развитии основного направления KSG Agro — свиноводстве. В этом году на модернизацию и расширение свинокомплекса в селе Нива Трудовая Днепропетровской области он направит 12 млн гривен, еще 2 млн гривен пойдут на энергетические проекты компании. «Мы хотим сосредоточиться на тех направлениях, где компания конкуренто­способна и может увеличить прибыль, — подчеркивает Касьянов. — Будем следовать стратегии медленного роста».

Бизнесмен не исключает, что снова попробует попытать счастья на внешнем рынке капитала. «Возможно, компания выпустит еврооблигации на сумму около $50 млн», — делится планами Касьянов. Хотя такие деньги KSG Agro лучше взять в кредит. «Выпускать евробонды имеет смысл только на большую сумму», — уверен Фурса. — Кроме того, для успешного размещения евробондов компании Касьянова необходимо вырасти и доказать свою финансовую надежность».